Az ötvenhat éves Kevin Warsh-ot május végén iktatják be az amerikai jegybank, a Federal Reserve System (Fed) elnöki pozíciójába. Warsh tekintélyes és tapasztalt pénzügyi szakember, aki a Stanford Egyetemen diplomázott közgazdaságtanból és politikatudományból, majd a Harvard jogi karát is elvégezte. Szakmai pályafutását egy nagy befektetési bankban kezdte; 2002 és 2006 között G. W. Bush elnök gazdaságpolitikai tanácsadója, az Országos Gazdasági Tanács titkára volt. 35 évesen G. W. Bush jelöltjeként lett a Fed kormányzója, az Igazgatóság tagja.
Warsh fontos szerepet játszott a 2007-2009-es pénzügyi válság kezelésében - Bernanke akkori Fed elnök megbízottjaként a Republikánus Párt, valamint a Wall Street, az amerikai pénzvilág központja és a Fed közötti egyeztetések terén. Warsh 2011 elején lemondott a Fednél betöltött pozíciójáról (amelyet 2018-ig tölthetett volna be). Nyílt titok volt, hogy több fontos döntést ellenzett – elsősorban nagyon szkeptikusan vélekedett a Fed likviditásteremtő értékpapírvásárlásairól (az ún. kvantitatív könnyítésről), és jóval erőteljesebb kamatemeléseket javasolt.
Az USA szövetségi jegybankját egy 1913. évi törvény hozta létre, 12 regionális tartalékbank alkotja. Hatáskörét és céljait a törvény jelöli ki, és közvetlenül a Kongresszusnak készít jelentést (az évi két Monetáris politikai beszámolót), annak is tartozik beszámolni. A Fed három alapvető célja az árstabilitás és a minél teljesebb foglalkoztatás, valamint a pénzügyi rendszer stabilitásának biztosítása. Az első két célt külön ki szokták emelni, ez a Fed „kettős mandátuma”. A harmadik cél bővült a leginkább az utóbbi évtizedekben, mert odatartozik a pénzügyi szabályozási és bankfelügyeleti tevékenység.
A jegybank függetlensége kulcskérdés – amit a törvény az USA-ban is garantál, de a politika mindig kinyilvánítja, milyen monetáris politikát szeretne. (Hogy tudniillik mi támogatná leginkább a kormányzat konkrét gazdaságpolitikai törekvéseit, az adott elnök újraválasztását.)
Az elnököknek tetsző laza monetáris politika a hetvenes évek végére stagflációba, stagnáló gazdaság mellett is tartósan magas inflációba torkollott. Az 1981-ben beiktatott új Fed elnök, Paul Volcker drasztikus kamatemelést kezdeményezett, és a 22 (!) százalékos alapkamattal egy év alatt úgy törte le a Fed az inflációt, hogy az USA-ban nem alakult ki recesszió, és a munkanélküliség sem nőtt túlzott mértékben. Volcker nemzeti hős lett, tekintélye, mondhatjuk: nimbusza hosszú élete végéig töretlen maradt.
Az USA-ban. De nem a fejlődő világban. A drámai kamatemelés hihetetlenül megerősítette a dollárt, ami a magas kamatok mellett finanszírozhatatlanná tette a két kőolaj-árrobbanás által megnövelt külső adósságok finanszírozását. 77 ország vált fizetésképtelenné és szorult a Valutaalap szigorú feltételű hiteleire. Ezt nevezzük adósságválságnak, ennek következtében lett „elveszett évtized” a nyolcvanas évek egésze a fejlődő országok számára. Ez a történelmi példa rávilágít arra, hogy az USA monetáris politikája, a dollár erőssége (vagy éppen gyengesége) és a dollárkamatok nagysága (beleértve a közép- és hosszútávú amerikai állampapírok hozamait) milyen nagy hatást gyakorol nemcsak a nemzetközi valutáris-pénzügyi rendszer egészére és annak minden szereplőjére, de a világ egészének fejlődési lehetőségeire is.
2025 harmadik negyedévének végén a világ összes hivatalos (a jegybankok által tartott) devizatartalékának 56,3 százaléka volt dollárban. Ez az arány az elmúlt húsz évben folyamatosan csökkent, de még így is domináns (euróban az összes devizatartalék 20 százalékát tartják). Ennél is sokkal fontosabb a dollár szerepe számos más területen: a világban lebonyolított (naponta sok ezer milliárd dollár értékű) devizapiaci tranzakció 90 százalékában a dollár az egyik szereplő. A világ árukereskedelmének 40, a nyersanyag- és nyerstermék-kereskedelem 80 százalékát dollárban számolják el és fizetik ki.
A dollár piaca a legmélyebb és leginkább likvid pénz- és tőkepiac a világgazdaságban: dollárban mindenféle tranzakciót, bármilyen összegben, bármilyen gyakorisággal le lehet bonyolítani. A mai világgazdaságban éppen ezért a dollár az egyetlen valóban nemzetközi pénz, és erre egyetlen más valuta sem lehet képes. A dollár pozíciója így a világgazdaság egészére alapvető befolyást gyakorol. „A dollár a mi pénzünk, de az önök problémája!” – mondta John Connally, az USA pénzügyminisztere 1971-ben. Az USA monetáris politikája – még ha az USA nemzetgazdasági érdekeit és céljait jól szolgálja is - az egész világ problémájává válhat.
A Fed monetáris politikáját alapvetően a Nyíltpiaci Bizottság (FOMC) kamatdöntései fejezik ki. A FOMC tagja az Igazgatóság 7 tagja mellett a 12 tagbank közül ötnek az elnöke – éves rotációban. Az elnök szerepe meghatározó az Igazgatóságban, amely számos kardinális kérdésben dönt – például az előírt banki tőkemegfelelési mutatókról és a szabályozási kérdésekben -, és ez hozza meg a bankfelügyeleti döntéseket; de a kamatdöntésekben az elnök is csak egy szavazattal rendelkezik.
Nem meglepő az a felfokozott érdeklődés, amellyel találgatták, hogy kit nevez ki Trump elnök a Fed új elnökének. Amióta tudjuk, hogy Kevin Warsh a jelölt, a találgatás arról folyik, mennyire változik meg a Fed monetáris politikája, képes-e megőrizni a Warsh vezette Fed az önállóságát (vagy többé-kevésbé kiszolgálja Donald Trump őrült gazdaságpolitikai törekvéseit); hogyan viszonyul majd az „új” Fed a monetáris könnyítéshez és hogyan fogja gyakorolni bankfelügyelei jogköreit?
Kevin Warsh pályafutása során gyakran szorgalmazta az infláció elleni kamatemeléseket, ezért a „héják” közé sorolják. Az utóbbi időben, a széljárás változásával és elnöki jelölése lehetőségének felmerültétől - álláspontja változni látszik: nem is lehet ez másként, hiszen Trump elnök többször megfogalmazta a drasztikus, 3 százalékpontos (!) kamatcsökkentési igényét – mit sem törődve a dollár további gyengülésével. A kamatdöntéseknél azonban Warsh szavazata egy lesz a tizenkettőből: egyáltalán nem nyilvánvaló, hogy a másik tizenegy döntéshozó hirtelen megváltoztatja álláspontját, hiszen immár 15 hónapja ellenállnak Trump elnök nyomásának.
Kulcskérdés a hitelesség. A piacok a központi bankok függetlenségére támaszkodnak a hosszú távú inflációs várakozásaik meghatározásában. Amikor a központi bank hitelessége gyengül, az inflációs kockázati prémiumok emelkednek, ami felfelé nyomja a hosszú távú kamatlábakat. Ez különösen releváns napjainkban, mivel az infláció továbbra is célérték feletti - ellentétben Trump első ciklusának időszakával, amikor tartósan a célérték alatt volt.
A politikai befolyás csökkentheti a rövid lejáratú kamatlábakat, de nem csökkentheti fenntarthatóan a hosszú távú hitelfelvételi költségeket, amelyek a hitelességtől és a várakozásoktól függenek. Még a Fed függetlenségével kapcsolatos enyhe kétségek is növelhetik a kockázati prémiumokat, megváltoztathatják az árfolyamdinamikát, gyengíthetik az amerikai monetáris politika globális stabilizáló szerepét. (Az arany és ezüst árának közelmúltbeli drámai emelkedése is ezeket az aggodalmakat tükrözi.) Ha veszélybe kerül a jegybank függetlensége, a hosszú távú kamatlábak a politikai célokkal ellentétesen fognak mozogni.
Éppen ezért a Fed függetlenségnek megőrzése továbbra is általános érdek. Ebből a szempontból különösen aggasztó, hogy Trump kijelentette: a törvények értelmezése és a hatóságok költségvetésének ellenőrzése, beleértve a Fedét is, a Fehér Ház és az Igazságügyi Minisztérium hatáskörébe tartozik. A kormányzat már átvette az irányítást a Fed szabályozási politikája felett, beleértve a bankok tőkeellátottságának és tőkeáttételének felügyeletét is - a Fehér Ház ellenőrzése lényegében csak a monetáris politikára, vagyis a kamatlábak meghatározására nem vonatkozik.
A Warsh vezette Fed a mennyiségi lazítást alighanem jelentősen korlátozza, ami bizonyos mértékig indokolt is, de kérdésesek az erőteljes likviditáscsökkentő hatás következményei. A növekedési kilátások ugyanis nem elég rózsásak egy drámai likviditáscsökkenéshez, ami csökkenő rövidtávú kamatlábak mellett is gazdasági visszaeséshez vezethet. Az állampapírok egyre nagyobb részét manapság nem bankok, hanem egyéb pénzügyi intézmények – pénzpiaci és fedezeti alapok - birtokolják, amelyek likviditási igénye prociklikus. Így a Fed mérlegfőösszege alapvető stabilizáló szerepet játszik, s a Fednek manapság kulcsszerepe van a világ legfontosabb államadósság-piaca likviditásának fenntartásában. Nagy mérlegfőösszege tehát nem ideológiai preferencia, hanem elsősorban működési szükségszerűség.
Warsh szerint a Fednek kettős mandátumára kellene összpontosítania, amely az árstabilitást és a maximális foglalkoztatottságot biztosítja, miközben elkerüli küldetésének kiterjesztését. A Fed bankfelügyeleti és pénzügyi stabilitási felelősségének csökkenése lazítást eredményezhet a Fed szabályozási gyakorlatában.
Warsh, lévén határozott időre kinevezett, akár újra fel is fedezhetné magában a héját. Karrierjének meghatározó pillanata a 2007-2009-es pénzügyi válság volt, amikor a Fed Wall Street-i megbízottjaként tevékenykedett: abban a helyzetben a Fed létfontosságú, stabil, általános bizalommal övezett intézményként működött. De akkor a Fedben mindkét párt és a piac is megbízott, az elnökök és az adminisztráció tiszteletben tartotta a Fed függetlenségét.
Warsh most nem számíthat ilyen feltételekre. Inflációs héja volt a pénzügyi válság legsúlyosabb időszakában is, amikor nem létezett infláció. Manapság azonban, amikor az USA inflációs problémával áll szemben, azt állítja magáról, hogy pont olyan kamatcsökkentő galamb, mint amilyeneket Trump a Fed igazgatóságában látni szeretne. Évtizedeken át képviselt álláspontjának változását az új Fed elnök Trump deregulációs zsenialitásával és a mesterséges intelligencia termelékenységnövelő kilátásaival indokolja. Ezek az erők, állítja, eltörlik a gazdaságban meglévő inflációs nyomást, ezért a Fednek nem kell aggódnia, és csökkentheti a kamatokat.
Ha Warsh a Tump elnökhöz való lojalitás, nem pedig szakmai kompetenciája és a józan ítélőképessége alapján vezeti a Fedet, az amerikai monetáris politika lazább lesz a kelleténél, erősítve az inflációt, gyengítve a Fed képességét a jövőbeni visszaesésekre való reagálásra; aláásva tehát a gazdasági stabilitást – nem csak az Egyesült Államokban.
Kongresszusi meghallgatásán Warsh kijelentette, hogy „nem lesz az elnök bábja.” Kritikusainak ironikus vélekedése szerint Warsh demokrata adminisztráció idején a szigorú, republikánus elnökség alatt a laza monetáris politika híve. Az iráni háború nyomán megugró nyersanyagárak természetesen inflációnövelő hatásúak. Ilyen körülmények között 2026-ban aligha lehet indokolt a kamatcsökkentés. Kérdés, hogy a szakmai tisztesség vagy az elnökhöz való lojalitás határozza-e meg az új Fed elnök álláspontját. Ha az utóbbi, a világgazdaság instabil amerikai gazdaságra és újra és újra kiéleződő dollárproblémára számíthat.
A szerző közgazdász.